行业运行方面，2025年以来，房地产市场的持续低迷与基础设施投资的局部发力形成反差。地产方面，地产行业持续探底，投资降幅扩大，需求持续低迷，成为拖累建工行业的主要因素。基建方面，地方政府化债压力下，基础设施投资总量承压，投资增速降至近年较低水平，但部分领域仍展现出结构性亮点，在政策资金支持背景下水利、电力及公用事业、新基建(数据中心、智能电网等)、海外业务等领域投资保持韧性。2025年前三季度建工行业新签合同额跌幅扩大，总产值同比负增长，央企市场份额进一步提升。财务表现方面，2025年1-9月样本企业利润降幅高于收入降幅，地方国企利润降幅较大。债务规模呈现央企扩张、民企收缩特征，整体面临流动性压力，部分地方国企、民企债务风险继续暴露。政府清理欠款背景下经营现金流有所改善，建筑央企为融资主力。
展望2026年，预计建工行业仍将呈现总量收缩与结构分化并行的态势。具体来看：(1)建筑施工行业将持续收缩，市场竞争不断加剧，行业企业利润水平承压。建筑工程施工行业下游需求疲弱，房地产投资持续探底且需求复苏乏力，对房建业务形成长期拖累，地方政府化债压力下基础设施投资总量承压。2025年1-9月行业新签合同金额跌幅持续扩大，显示2026年行业整体仍将呈收缩趋势，行业竞争将愈发激烈。(2)细分领域分化，存在部分结构性机会。超长期国债与地方专项债形成实际投资将拉动交通、水利、能源等基建领域需求。房建领域深度调整，但老旧小区改造、城市更新等细分领域存在机会。从区域看，“一带一路”沿线等国际建工市场逆势增长，中国企业正深度参与全球基础设施建设，参与的项目从传统的路桥、房建，扩展至高铁、新能源、智慧城市等高附加值领域，2025年1-10月我国对外承包工程新签合同额同比增长18.6%，同时川、疆、藏等西部基建投资加快。(3)市场集中度将继续提升，头部企业竞争优势持续显现。头部央企占据高端市场，具备强大融资能力，逐步实现投、建、运一体格局，新签订单份额持续上升，在行业下行期具备经营韧性。(4)地方国企信用风险分化，尾部企业信用风险加大。地方国企受区域经济实力、业务结构、客户结构等影响风险差异较大，但在地产下行及竞争加剧背景下整体债务压力加大。规模小、客户资质弱、依赖房建项目的尾部建工企业信用风险将持续暴露。(5)关注行业估值波动加剧风险。2025年建筑施工行业发债企业平均票面利率为2.09%，目前建工行业信用利差处于低位，但结构性资产荒背景下市场定价尚未充分反映基本面弱化的潜在风险，关注后续波动加剧风险。
一、行业整体运行情况
地产行业投资持续探底，基础设施投资总量承压，但政策资金大力支持背景下存在结构亮点
房地产行业持续低迷，成为拖累行业的主要因素。2025年以来我国地产行业政策持续推动房地产市场止跌回稳，通过取消限制性政策、降低购房成本、加力实施城中村改造等方式释放需求，同时合理控制土地供应并盘活存量以改善供给，地方政府土地出让收入降幅同比收窄，但整体看，政策效果尚未有效向投资端传导，2025年1-10月房地产开发投资累计同比减少14.7%，2025年以来降幅持续扩大，新开工面积同比下降 19.8%;同时商品房销售额及销售面积累计同比降幅较2024年末走扩，分别同比下滑9.6%及6.8%，反映终端需求复苏乏力。
基础设施投资总量承压，但存在结构性亮点。2025年1-10月狭义基建投资(不含电力)同比减少0.1%，为2022年以来月度累计增速最低水平，地方政府化债背景下项目投放有所放缓。但结构性机会仍然存在，水利、铁路等领域保持较高增速，电力、热力、燃气及水的生产和供应业投资增速下滑但仍保持一定增速(12.5%)，成为基建需求的核心支撑。位于西藏自治区林芝市境内的雅鲁藏布江下游水电工程于2025年7月正式开工，总投资约1.2万亿元，建设周期预计长达10-15年。雅下水电工程将为建筑施工行业带来重大机遇，建筑施工企业有望不同程度地受益，如中国电建、中国能建作为水电建设的“国家队”，有望获取较为丰富的EPC订单;此外，地基处理企业、隧道施工企业等专业工程施工企业有望获得较多业务机会。此外，在技术(AI)、政策(双碳、新质生产力)和市场需求(数字化、绿色化) 的驱动下，2025年新基建投资，特别是数据中心和智能电网继续保持高景气度，较多建筑头部企业加大了相关领域的业务布局。随着化债进程的推进，内蒙古等已退出重点省份的区域可能释放更多的基建增量，后续重点省份退出后可能带来一定区域增量业务机会。
行业总产值负增长，新签合同额跌幅扩大，央企市场份额进一步提升，海外订单成为重要增长点
行业新签合同额自2023年下半年起进入负增长通道，2025年1-9月整体降幅扩大至-4.6%，压力已从民企、地方国企传导至头部央企，八大建筑央企新签合同额2024年同比小幅下跌1.2%，2025年1-9月同比增长1.3%，反映市场竞争进一步加剧。2025年10月建筑业PMI连续三个月处于荣枯线以下(49.1)，表明建筑业总体景气度有所收缩。作为建筑业核心细分领域(占总产值约一半以上)，房建需求疲软导致建筑业总产值累计同比增速进一步回落，2025年1-9月为-1.8%，已进入负值区间。截至2025年6月底，全国直接从事建工行业生产经营活动的平均人数0.42亿人，同比减少约10%。
八大建筑央企新签合同金额占比从2022年的41%提升至2025年1-9月的48.9%。八大建筑央企新签合同订单增速存在一定差异，中国建筑新签订单规模占比最高，中国交建及中国电建同比增速较高，而中国中冶则存在较大跌幅(2025年1-11月同比降幅收窄至-8.6%)。受“一带一路”沿线能源、交通类项目推动，境外业务成为建工行业少数亮点，中国企业正以工程总承包、设备供应、技术输出等多种形式，深度参与全球基础设施建设，尤其在“一带一路”沿线国家，参与的项目也从传统的路桥、房建，扩展到高铁、新能源、智慧城市等高附加值领域，2025年1-10月我国对外承包工程新签合同额同比增长18.6%，但海外业务需关注地缘政治冲突与汇率波动风险。
政府专项债、超长期特别国债加快发行对项目建设资金形成支撑，政府清退欠款有助于改善建工行业经营回款，融资环境宽松为行业提供一定缓冲，PPP项目新政改善项目回款并引导行业向重运营方向发展
2025年以来央行实施适度宽松的货币政策，强化逆周期和跨周期调节，为经济稳定增长创造适宜的货币金融环境。2025年5月15日央行下调金融机构存款准备金率0.5个百分点，释放长期资金约1万亿元。2025年5月20日，LPR(贷款市场报价利率)报价随政策利率下调，1年期LPR为3.0%(下调10个基点)，5年期以上LPR为3.5%(下调10个基点)。适度宽松的货币政策背景下，有息债务规模较大的建筑施工行业付息压力有所缓解。
政府专项债、超长期特别国债加快发行对项目建设资金形成支撑，政府清退欠款有助于改善建工行业经营回款。截至2025年9月18日，2025年新增地方政府专项债累计净发行规模为3.98万亿元，全年计划发行规模4.4万亿元;2025年超长期特别国债计划发行规模13,000亿元，其中“两重”建设项目投资金额(用于国家重大战略实施和重点领域安全能力建设)8,000亿元。但需注意从资金落地、项目开工、企业订单转化到业绩体现存在一定时滞，短期内难以完全对冲下行压力。2025年政府继续加强清退政府欠款，其中专项债券资金成为了重要的政策工具，其使用力度和范围都有显著扩大，同时各地也结合自身债务情况采取了多样化的措施。
政策方面，2025年国务院办公厅转发的财政部 《关于规范政府和社会资本合作存量项目建设和运营的指导意见》(国办函〔2025〕84号文)。该政策主要针对存量PPP项目(2023年2月PPP模式被叫停前已实施的项目)，旨在解决其历史遗留问题，并与2023年推出的聚焦“使用者付费”的PPP新机制实现衔接。政策的核心目标之一是解决社会资本方(包括建筑企业)的垫资建设成本回收问题。通过专项债资金注入和强制政府履约付费，施工企业长期应收款有望逐步收回。政策强力导向“真运营”，项目的长期盈利能力和持续服务质量成为获取政府支付的关键。历史上操作不规范、绩效评价体系不完善或实际运营效果未达预期的项目，其回款仍可能因审计、绩效重新评估等程序性障碍而受阻。运营能力强、项目管理规范的建筑企业将成为本轮政策调整的受益者。同时在国资委强调推动国有企业战略性重组和专业化整合的政策背景下，未来央企进行内外部整合的力度可能加大，近期多家大型建筑央企正积极推进内部的专业化整合与战略重组，如2025年8月，中铁十九局集团有限公司宣布将6家下属单位合并为施工业务、技术服务及投资业务3家专业化公司。随着央企整合的推进，其竞争力及经营效率有望进一步提升。
2024年以来中央持续推动加紧清理企业欠款，有助于加快建筑业企业回款速度。2024年10月，中共中央办公厅、国务院办公厅发布了《关于解决拖欠企业账款问题的意见》，作为顶层设计文件。对解决拖欠问题作出系统性部署，明确了健全法律法规、加强政府项目资金监管、建立全国统一投诉平台、健全失信惩戒机制等方向。2025年3月28日，国务院常务会议审议通过《加快加力清理拖欠企业账款行动方案》，作为专项攻坚方案。在前期工作基础上，要求进一步加大力度，压实责任，旨在取得实实在在的成效，并坚决遏制新增拖欠。修订后的《保障中小企业款项支付条例》 已于2025年6月1日起正式施行。该条例为保障中小企业款项支付提供了具体的法律依据，例如明确要求大型企业自交付之日起60日内支付款项，并禁止以第三方付款作为支付前提等。2025年11月28日，住建部发布《关于进一步完善建筑市场监管机制 持续优化建筑市场环境的通知(征求意见稿)》，要求加强工程款支付与结算保障力度，建筑企业可以与建设单位在合同中约定，工程进度款支付低于合同约定比例的，建筑企业不在工程竣工验收材料上签字;提高工程款结算效率，建设单位不得以未完成决算审计为由，拒绝或拖延办理工程结算和工程款支付。
二、样本企业财务表现
样本企业利润降幅高于收入降幅，且不同属性呈现差异化，地方国企利润降幅较大
样本企业[1]营收规模下滑，2025年1-9月合计营业总收入同比下降5.9%。不同所有制样本企业分化较为显著，其中地方国企降幅最大(-8.5%)，央企营业总收入占比提升0.6个百分点至77.2%。
样本企业毛利率[2]同比稳定(+0.2个百分点)，其中民企毛利率降幅较大(-3.7个百分点)，央企则提升0.7个百分点。利润端受减值损失侵蚀仍然较大，2025年1-9月样本企业资产减值与信用减值合计328.23亿元，同比略有扩大，占营业收入的0.5%。2025年1-9月样本企业净利润同比减少14.6%，利润降幅高于收入降幅，其中地方国企同比降幅较大(-22.1%);净利率为1.56%，同比减少0.42个百分点，民企由正转负，未来市场竞争加剧或导致建工企业盈利能力进一步下滑。
样本企业债务规模表现为央企扩张、民企收缩，整体面临流动性压力，部分地方国企、民企继续暴露债务风险
截至2025年9月末，样本企业总债务[3]为5.84万亿元，同比增长8.1%，其中央企增长9.5%，央企总债务占比达71.8%。截至2025年9月末，样本企业债务资本化率[4]为61.3%，同比下降0.6个百分点，其中央企上升1.0个百分点至61.1%，而民企则下降3.8个百分点至42.3%。
样本企业仍面临流动性压力，截至2025年9月末样本企业现金短期债务比中位数为0.63，同比增加0.1，其中央企现金短期债务比为0.69倍，地方国企0.57倍，民企较高为0.70倍。从期限结构看，样本企业债务期限结构有所优化，短期债务占比平均为44.1%，同比下降1.0个百分点，但民企短期债务仍占比较高(55.2%)。
从个体情况看，受地产下行因素影响，2025年以来建筑企业风险持续暴露。2025年7月，合肥建工集团有限公司(以下简称“合肥建工”)正式进入破产清算阶段。合肥建工项目高度依赖恒大，大量工程款难以收回，叠加地产行业下行，众多在建项目陷入停滞，最终引发债务危机。民营企业腾越建筑科技集团有限公司高度依赖关联方碧桂园，存在大量法律诉讼与失信记录，2025年上半年亏损34.9亿元，截至6月末净资产为-39.17亿元，目前已资不抵债。2025年，有三家民营建工行业发行人出现级别下调，分别是深圳市中装建设集团股份有限公司(简称“中装建设”)、中节能铁汉生态环境股份有限公司(简称“铁汉生态”)、金埔园林股份有限公司(简称“金埔园林”)，其中中装建设主体级别由BB下调至CC，金埔园林主体级别由A+下调至A，铁汉生态信用展望调整为负面，三家公司属于装修装饰或园林生态行业，受房地产行业影响较大，业务模式均需前期垫资，项目回款周期长，在行业下行背景下盈利能力及现金流显著恶化。
样本企业经营现金流净流出规模仍然较大，但政府清理欠款背景下整体有所改善，建筑央企为融资主力，行业信用债利差处于低位但走扩迹象显现
2025年1-9月，样本企业收现比为1.01，同比基本持平，同时政府清理欠款背景下，经营活动现金流净额净流出规模同比略有收窄，两金占比[5]同比小幅下降1.3个百分点至46.7%，地方国企(47.9%)两金占比较高，垫资情况较为突出;民企回款情况有所改善，两金占比同比下降2.3个百分点。行业增速放缓背景下，企业投资降速，2025年1-9月投资活动现金流净流出同比减少12.33%。筹资活动现金流仍呈大幅净流入(4,275.93亿元)，行业企业仍高度依赖外部融资弥补经营缺口;其中央企占比89.2%，民企仅整体净流入32.92亿元，资金持续流入央企，民企则面临较大再融资压力。
融资市场呈现等级分化特征，2025年上半年行业AAA主体债券发行占比超80%，同时融资成本较低，2025年建筑施工行业发债企业平均票面利率为2.09%，但部分低评级地方国企与民营企业仍面临再融资困难。目前建工行业信用利差处于低位，结构性资产荒背景下，市场定价尚未充分反映基本面弱化的潜在风险，近期行业利差已有走扩迹象，关注后续波动加剧风险。2025年1-11月，建筑工程行业发行债券规模7,300.60亿元，同比，净融资规模为1,644.47亿元，净融资规模较大的主体主要为建筑央企及部分省级建工企业。
三、2026年建筑施工行业展望
预计2026年建筑施工行业将持续收缩，市场竞争不断加剧，行业企业利润水平承压;细分领域分化，存在部分结构性机会;市场集中度将继续提升，头部企业竞争优势持续显现;地方国企信用风险分化，尾部企业信用风险加大
建筑施工行业将持续收缩，市场竞争不断加剧，行业企业利润水平承压。建筑工程施工行业下游需求疲弱，一方面，房地产投资持续探底且需求复苏乏力，对房建业务形成长期拖累;另一方面，地方政府化债压力下基础设施投资总量承压，尽管存在水利、能源等结构性亮点，但难以完全对冲整体下行压力。2025年1-9月行业新签合同金额跌幅持续扩大，建工行业总产值同比负增长，显示2026年行业整体仍将呈收缩趋势。2025年1-9月样本企业利润降幅高于收入降幅，减值计提规模同比也略有扩大。2026年，在下游需求低迷、新增合同金额不断下滑的背景下，行业竞争将愈发激烈，回款周期仍将较长，价格竞争、减值损失及财务成本将持续压缩企业利润空间。
细分领域分化，存在部分结构性机会。重点领域基建投资在资金加速落地推动下成为行业发展的重要驱动力，中央超长期国债与地方专项债形成实际投资将拉动交通、水利、能源等基建领域需求。房建领域深度调整，但在老旧小区改造、城市更新等细分领域存在机会。地方政府化债持续推进，但地方政府及城投公司整体债务压力仍相对较大，资金面整体偏紧，新增基础设施投资放缓，部分依赖政府项目的建筑企业回款周期仍然较长。行业竞争逻辑正从“价格战”转向以技术创新为核心的“价值竞争”，在智能建造、绿色低碳、国际化等方面的投入和成果，将重新定义建筑施工企业长期竞争实力，抓住“两新”(新基建、新型城镇化)和“两化”(智能化、绿色化)发展机遇的建筑施工企业更具韧性。BIM、AI行业应用显著提质增效，BIM技术渗透率不断提升，建筑机器人市场规模快速扩张。新型能源基建，如光伏电站、风电场基础施工、储能设施等绿色能源项目需求旺盛，建筑光伏一体化(BIPV)市场规模高速增长，成为建筑企业新的增长点。绿色建筑方面，政策强制推广背景下超低能耗建筑有望规模化发展。从区域看，“一带一路”沿线等国际市场逆势增长，川、疆、藏等西部基建投资加快，区域建筑施工企业将有所受益。“十五五”期间，我国将加快推动国有资本向关系国家安全、国民经济命脉的重要行业和关键领域集中，向关系国计民生的公共服务、应急能力、公益性领域等集中，向前瞻性战略性新兴产业集中，能源建设、公用事业、重大交通基础设施等建工行业细分领域仍面临较好发展机遇。
市场集中度将继续提升，头部企业竞争优势持续显现。头部央企及其子公司持有高等级资质，占据高端市场，同时在BIM、绿色建造等领域能力领先，专利布局密集，此外通过EPC总承包模式延伸产业链，整合设计、施工、供应链资源，可实现投建运一体化格局，构建业务壁垒。中国建筑、中国交建在经营模式上正从单一施工向“投融建管”一体化模式转型。央企等头部企业资产负债率相对较高，但融资成本低，强大的融资能力使得头部企业可以接受更低的利润水平及更长的回款周期，在行业下行期具备更强经营韧性。从订单获取能力上看，8大建筑央企包揽近半市场份额，近年持续上升，此外建筑央企境外新签增速维持高增速，国际化布局优势明显。未来行业或呈现“哑铃型”的结构，即行业龙头+专精企业，中间层加速消失，集中度提升持续时间可能较长，最终可能形成“龙头引领、专精协同”的格局。
地方国企信用风险分化，尾部企业信用风险加大。地方国企受区域经济实力、业务结构、客户结构等影响风险差异较大，但在地产下行及竞争加剧的背景下，整体债务压力加大，近年部分省级建筑国企已爆发债务危机。地方国企风险显著分化，部分承压，业务若高度绑定出险房企，易被拖累;债务负担重，是当前风险暴露高发区。此外部分地方建工企业与当地政府、地方政府投融资平台绑定较深，相关建筑项目回款周期偏长，面临较大资金压力。地方政府的支持能力及支持意愿对地方建工企业的债务风险化解及处置能力影响较大。民营建筑企业整体经营承压、融资收紧、业绩弱化，对房建类项目依赖度较高，市场份额面临进一步压缩，在行业下行周期面临较大债务风险。2026年，仍将有部分企业被市场淘汰，规模小、客户资质弱、过分依赖房建项目的尾部企业信用风险将加速暴露。
[1] 建筑施工行业样本企业共80家，包括地方国企51家、民企15家、央企14家，发债子公司不重复纳入统计。
[2] 本文中财务比率统一采用中位数统计以更好反映个体表现。
[3] 总债务=短期借款+应付票据+一年内到期的非流动负债+长期借款+租赁负债+应付债券+永续债。
[4] 债务资本化率=总债务/(所有者权益+总债务-永续债)。
[5] 两金占比=(应收账款+合同资产+存货)/总资产。
[6] BIM(建筑信息模型) 是以三维数字技术为基础，集成建筑工程项目全生命周期各阶段信息的多维工程数据模型。它不仅是三维可视化设计工具，更是支持项目规划、设计、施工、运维全过程协同工作的信息管理方法。
[7] BIPV(建筑光伏一体化) 是将光伏发电系统(太阳能电池)直接作为建筑材料或构件，与建筑外围护结构(如屋顶、外墙、窗户、遮阳等)融合成一个多功能、一体化的系统。其核心理念是用光伏组件取代传统建筑材料，使建筑物本身成为能量生产者。
[8] 建筑施工企业的“投建运一体化” 是指企业从单一施工承包商，向融合投资开发、建设管理、运营维护全产业链环节的综合服务商转型的业务模式。该模式将项目全生命周期价值链整合于同一主体内部，通常以投资人(或联合体) 身份深度参与项目。
